管理式医疗与制药业在 Medicare 策略转变中面临错综复杂的信号

虽然管理式医疗提供者正积极重组其 Medicare Advantage 投资组合以应对成本上升，但制药业领导者正面临复杂的专利障碍与法律挑战，这考验着其成长叙事的持久性。

Published 2026-10-10 Updated 2026-10-10

发生了什么变化

近期数据显示，管理式医疗（managed care）与大型制药公司（large-cap pharma）都面临复杂的局面。根据摩根大通（J.P. Morgan）的数据，联合健康（UnitedHealth）的 4 星级 Medicare 注册份额降至预估的 67%；而 Humana 在 Medicare Advantage 星级评定改善后，股价大幅飙升，领跑该产业的其他同业。同时，联合健康集团（UnitedHealthcare）正启动一项针对 202�7 年的改革计划，重点在于 $0 的初级与预防性照护，并更新 UCard 计划以简化服务流程。在制药方面，默沙东（Merck）的 Keytruda 面临法律挫折，包括欧盟（EU）的禁令；而强生（Johnson & Johnson）则面临迫在眉睫的大规模专利断崖（patent cliff）。尽管存在这些障碍，默沙东（Merck）的股价在过去五年上涨 117% 的情况下，目前交易价格仍低于其公允价值。

为何重要

联合健康（UnitedHealth）与 Humana 在 Medicare 策略上的转变，凸显了管理式医疗投资论点中的内核矛盾：如何在人口结构增长与医疗成本上升之间取得平衡。某些计划的缩减以及高评级注册份额的下降，显示出成本压力正迫使公司撤出利润较低的领域。然而，Humana 在星级评定中的领先地位，以及联合健康（UnitedHealth）积极进行的 2027 年改革计划，表明这些公司正成功转向更高品质、更具持久性的模式以保护利润率。这透过展示管理层正积极应对人口老化带来的营运挑战，进一步强化了原有的投资论点。

在制药部分，强生（J&J）面临的「专利断崖」以及围绕默沙东（Merck）Keytruda 的法律挑战，为「防御型成长」的叙事引入了显著风险。这些因素可能会减缓营收增长或导致高昂的诉讼成本。然而，由于默沙东（Merck）目前的交易价格低于其公允价值，这类担忧可能已反映在市场价格中。只要这些公司能在维持高利润产品管线的同时，成功应对各自的专利与法律障碍，内核投资论点就依然成立。

反对观点与风险

有几项因素可能会削弱投资案例：高评级 Medicare Advantage 计划的大幅下降（约 18%）可能导致会员留存率降低或市场份额缩减。此外，产业面临的「500B 专利问题」——这将以波浪式而非一次性呈现——可能会为强生（J&J）与默沙东（Merck）带来不可预测的波动，因为它们正试图用新的营收驱动力来取代即将到期的专利。

值得关注的重点

2026 年第三季与第四季的 Medicare Advantage 注册趋势：以判断成本削减措施是否能在不牺牲市场份额的情况下成功稳定利润率。
默沙东（Merck）撤回后的管线进展：监控公司如何利用可行的成长驱动力来取代已撤回的候选药物。
强生（J&J）滑石诉讼更新：追踪可能影响长期盈余品质的进一步法律发展。
联邦政府关于 202 7 年 Medicare Part D 定价与报销结构的更新。
联合健康（UnitedHealth）2026 年第三季财报中的商业利润率轨迹：观察是否存在商业利润率持续萎缩的迹象。
默沙东（Merck）股价与分析师情绪：监控股价是否停滞，以确认估值天花板（接近 6 倍营收）是否具有约束力。

数据源

本文档为研究笔记，不构成财务建议。

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